原标题：中泰证券2021年宏观利率展望：乾隆工作前不宜使用
来源：中泰证券
2020年利率回顾：年收益率基本呈“V”型趋势。第一阶段(年初至4月29日):在疫情领导下，货币政策大幅放松，收益率迅速下降；第二阶段(4月30日至11月9日):收益率沿经济复苏、利率债券供给增加、银行债务压力上升三条主线上行，曲线由牛陡变为；第三阶段(11月10日至年底):咏梅事件后，收入先涨后跌。年底，央行保持资金稳定，交易情绪回升。
金融周期后半段：这次不一样。回顾今年央行货币政策操作和货物管理报告的要点，最大的变化在于从传统的总量宽松政策转变为应对危机的结构性政策。今年的杠杆化过程和2009年、2011年、2016年不一样。政府是主力军，消费信贷和企业投融资需求恢复缓慢。明年名义GDP高增长，难以实现“稳定杠杆”。预计政府杠杆率将下降，住宅抵押贷款和消费贷款将“改变”，企业融资需求将进一步改善。社会融资增速有望降至12%，且节奏为先高后低，类似于2018年大幅下滑的可能性。
基本面：共识预期仍有分歧。考虑到基数扰动，预计2021年前指标高后低，但下半年经济动能可能强于预期。分项而言，制造业投资有望成为明年经济复苏的主要动力；房地产投资具有较强的弹性；基础设施建设不温不火；消费和结构分化修复缓慢；仍然支持退出。价格方面，CPI有望保持低位，关注PPI上行风险。
投资者行为：供需再平衡。预计2021年利息债券净融资规模将比今年减少近2万亿元。从节奏上看，6-8月的供给压力比较大；国债和地方政府债务的超长供给压力有望缓解。商业银行的债务压力有所缓解，但从净贷款利率和债券收益率的比较来看，债务配置的积极性可能不足。虽然外资不能成为主导的债券市场，但它可能带来结构性市场。
把握确定性。流动性“不缺不溢”，基本面处于复苏象限，这意味着明年的利率债券很可能缺乏趋势机会。名义GDP增长率和社会福利增长率对收益率的引导作用存在很大的不确定性。建议关注5月份PPI大涨后的走势。目前交易机会依然存在，但几率已经明显降低，建议谨慎参与。
风险预警：全球经济共振复苏，国内经济增长持续改善；货币政策大幅收紧，债券市场波动幅度超过预期。
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