寿险转型：一场与低利率周期的“时间赛跑”

　　“寿险转型”，是近几年保险公司出现的高频词。不管是被动还是主动，各家险企都在往“保险姓保”这条路上迈进。

　　对此，你或许会有疑惑，为什么“寿险”需要转型?

　　原因很简单，为了方便销售，过去的寿险产品主要卖的是储蓄型产品，购买人赚的是利差，这导致寿险保单价值不高。

　　为了做大做强，寿险公司只有“铺摊子”一条路。铺摊子本身没有问题，但盲目铺摊子，风险可不小。

　　大家都知道，寿险保单存续期较长，普遍可以长达10年以上。保单期限太长，期间利率变动会导致寿险资产端很难找到和负债端规模、期限相匹配的投资产品，进而产生险企利差亏损的风险。

　　20世纪90年代的日本，就是最好的例子。1990-1997年，日本十年国债收益率从8%下跌至2%。这意味着，过去存量的高利率产品都会产生严重的利差损，最终导致日本寿险公司出现破产潮。

　　回到当下，疫情催生了全球新一轮的降息周期。从这个角度上说，当下保险公司的寿险转型，也成为一场与低利率周期的“时间赛跑”。

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　　过去的寿险本质是理财产品

　　众所周知，保险企业的产品是保单，保单最核心的功能是风险保障功能，与储蓄功能不同，所以按理来说保险企业的保单，似乎与储蓄没有关系。

　　但寿险行业，却呈现出了一种完全不同的发展生态。过去十年，出于扩张目的，保险行业的主流产品——寿险保单，普遍具有很强的储蓄属性。

　　比如瑞康人寿的“瑞泰瑞玺终身寿险”产品规定，保额按照3.5%的年复利递增。收益率堪比理财产品，相信不少人会因此心动。

　　某种程度上说，强储蓄性质的寿险产品，更像是资产管理业务。这种模式下，寿险业务的利润来源主要是利差——保费产生的投资收益与给承诺客户的收益之间的差额。

　　该盈利模式下，寿险产品的收益率实际上极其有限。出于资金安全考虑，寿险资金的资产配置都倾向于固收产品，难以获得高额的利润。可以看到，国内最大的保险公司中国平安，近五年寿险资金投资收益率普遍不超过6%。

　　纵观整个保险行业，由于收益来源大抵相同，所以寿险投资收益率差别不会太大。在正常的市场竞争下，寿险保单的资金成本和相应的资产收益会持续收窄，最终保持在较窄的范围内。

　　而个别保险公司在收取保费的同时，也承诺了未来的高回报，年化收益率甚至超过4%。这种情况下，寿险业务的利润只能用“微薄”形容。

　　实际上，寿险公司能够持续获得“较窄”的收益已经非常不错，毕竟上万亿的寿险行业规模足够庞大，能够产生的利润非常丰厚。

　　但纠心的是，如果运气不好，带有储蓄性质的寿险业务出现亏本的情况，也不是不可能。

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　　寿险头上的“达摩克利斯剑”

　　1997年4月，日产生命保险公司破产。此后四年，日本的寿险公司进入了集中的破产潮，共有7家寿险公司破产。7家破产寿险公司破产时，资不抵债额超过2万亿日元。

　　各家寿险破产的导火索有所不同，但核心原因均在于，短期内日本国内利率大幅下行，使寿险公司出现严重的“利差损”。

　　由于寿险保单存续期较长，投资端必须匹配收益稳定且久期和负债端规模相等的理财产品。但市场并没有那么多长周期的投资产品可供险企配置。这导致寿险负债端和资产端之间就有了久期缺口。

　　举个例子，假设一家险企卖出一张期限为25年的保单，利率为10%。理想的情况下，这家险企在资产端应该同样配置期限为25年、且利率高于10%的债券。

　　但现实往往并没这么如意。保险公司往往很难找到期限如此久的无风险资产供其配置。在这种情况下，险企只能配置10年期的债券，进而带来了资产负债错配的缺口。

　　10年后，险企需要对这笔资产再投资，但由于利率的下跌，导致市场上可供投资标的收益率也跟着下滑，结果就是后面15年投资的收益，覆盖不了前期保单的成本，造成利差下滑或亏损局面。

　　这正是日本寿险公司当时遭遇的困境。

　　1990年—1992年期间，日本有过一波短暂的加息周期，国债利率一度上行至8%左右。这种情况下，日本寿险公司不得不大量销售预定利率在6%左右的产品。这也为日后破产埋下伏笔。

　　在资产泡沫破裂之后，日本只能很快进入降息周期，并从此一发不可收拾。1997年爆发的亚洲金融危机，更是给当时虚弱不堪的日本致命一击。1997年，日本十年国债收益率已经从7年前的8%跌至2%。

　　虽然破产潮发生之前日本寿险业的平均利率已下降至2.75%，但存量的高利率产品造成了严重的利差损，最终导致日本寿险公司出现破产潮。

　　显然，寿险负债端较长的存续期，导致负债端与资产端的久期不匹配，容易受到利率波动的不确定性影响。

　　总体来看，长期国债利率与经济增速息息相关。随着经济体量的增长，经济增速下滑是不可逆事件，长期看利率持续走低是大概率事件，参考利率定价的投资产品收益率同时会走低。

　　这也意味着，利差损的风险，就相当于是悬在寿险头上的“达摩克利斯剑”。只是，你不知道它什么时候掉下来罢了。

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　　政策封杀了寿险高增长，

　　转型成为了唯一选择

　　过去几十年，中国寿险行业经历了蓬勃发展时期，行业规模急剧膨胀：2019年，中国寿险行业原保费收入达到2.78万亿元。

　　这背后，储蓄型保单产品发展最为迅速。市场上主流的保险公司，分红、传统、万能等以吃利差为主的保单产品占比依然不低。例如，新华保险2019年这三块占比超过了60%。

　　由于储蓄寿险利润率较薄的原因，规模扩张是提高股东回报的办法之一。依赖规模扩张提高股东回报，短期看似没有问题，但长远看却行不通。

　　过往寿险可以快速扩张，是因为卖的是储蓄性质极强的保单，换句话讲“卖的都是理财产品”，使保单脱离了保险保障性质的初衷。

　　这也是为什么，最近几年保监会要通过出台政策，推动寿险产品回归保障性质。资产端有风险敞口，负债端又有成本，在监管层限制规模扩张之后，转型销售高价值保单，成为险企努力保持较高股东回报率的唯一选择。

　　保障性质的保单，较储蓄性质的保单销售难度会成倍增长。但保障性质强的保单，会让保险公司的盈利能力会更强劲。

　　举个例子，某险企设计出一款寿险产品，收取保费100元，预期未来只会产生98元的赔付，就有了2元的净收入，成本直接为负数。

　　资产端再保持一定的投资收益，寿险的盈利能力则会大幅提高。

　　如下图所示，2015年至2019年，传统寿险和长期健康险业务比重越来越高，而分红险和万能险比重在逐渐减少。

　　利差产品比重减少，保障型产品比重增加的好处显而易见。

　　2019年，中国平安个人业务的新业务保费(类似于营业收入)下滑，但公司的新业务价值(类似于毛利润)却增长了5.1%。

　　背后的原因就是，随着公司寿险业务的结构调整，新业务价值率(类似毛利率)由2018年的43.7%，提升至2019年的47.3%。这在一定程度上，对冲了保费下滑带来的不利影响。

　　长远看，随着寿险回归保障属性，保单的价值将有望大幅提升，对于利差的依赖更小，经营上更注重经营效率、淡化规模增速，利润增长的确定性更强。这对于整个保险行业来说，无疑是个好现象。